【内容导读】
一、四月A股回顾：关税冲击下先抑后扬，政策托底显效
2025年4月，A股受美国关税政策冲击全线下跌，创业板指创历史单日最大跌幅。随后中央汇金千亿增持，带动市场修复。板块分化显著，农林牧渔、银行等防御性板块抗跌，电力设备、科技股因出口受阻及业绩压力回调，政策托底与市场博弈特征明显。
二、海外局势：衰退预期升温，贸易摩擦升级
IMF下调全球经济增速预期，美联储放缓加息但经济韧性与通胀矛盾犹存，欧洲央行持续降息。中美关税战全面升级，全球贸易量预计下降，企业加速转移产能，服务贸易首次受关税波及，外部环境不确定性加剧。
三、国内经济：复苏超预期，政策组合拳发力
2025年一季度GDP同比增长5.4%，工业增加值、高端制造业表现亮眼，但内需仍待提振。CPI降幅收窄，核心CPI转正。财政赤字率提升至4%，货币政策宽松，产业政策聚焦新质生产力，房地产政策持续宽松，经济基本面稳中向好。
四、市场现状：估值分化，资金博弈加剧
市场估值结构性分化，北证50高估而创业板指低估。内资通过宽基ETF强力托底，外资对A股配置分歧加大。市场量能先降后升，两融余额收缩，资金避险情绪浓厚，低波动、高股息板块受青睐，科技成长股遭减持。
五、五月展望：政策验证期，攻守兼备寻机遇
5月进入“政策验证+外部博弈”关键期，国内经济数据与政策落地、美国CPI数据成核心变量。历史上5月市场下跌概率较高，但当前政策托底与外资回流支撑市场韧性。建议采取 “防御打底、进攻抓催化”策略，布局红利资产、科技成长、周期消费及基建板块。
引言
2025年4月7日，全球金融市场因美国对等关税而遭遇 “黑色星期一”，A 股市场剧烈震荡，创业板指单日暴跌12.5% 创历史纪录，沪指失守3100点，超5200只个股下跌。这场突如其来的冲击，不仅是关税壁垒对产业链的直接打击，更折射出全球经济格局重构背景下资本市场的脆弱性与不确定性。然而，中国资本市场在危机中展现出强大韧性：中央汇金两日内千亿资金入场增持，险资与社保等万亿长线资金蓄势待发，超400家上市公司启动回购计划。政策托底与市场化机制的协同发力，迅速缓解市场恐慌情绪，推动A股开启修复性行情。在关税阴霾未散、全球经济增长预期下调的复杂环境下，5月A股市场将如何演绎？哪些板块有望脱颖而出？
一、四月A股回顾：整体走低，政策托底效应显现
4月份A股市场呈现“先急跌后修复”的震荡格局。截至4月25日，主要指数全线下跌，上证指数月跌幅1.22%，沪深300下跌2.58%，中小100跌幅达5.14%；科创50、创业板指、深证成指分别下跌1.77%、7.44%和5.59%。
图表1：主要市场指数4月表现（%）（截至：2025-4-25）
来源：choice、巨丰金融研究院
整体看，市场一度经历一次系统性风险下迎来全线下挫。而后，国家队紧急出手护盘下，指数迎来修复，但板块以及个股修复程度各异。
图表2：主要板块指数4月表现（%）（2025-4-25）
来源：choice、巨丰金融研究院
板块表现呈现显著分化：农林牧渔、食品饮料等防御性板块因受关税影响较小逆势走强；银行、房地产板块受益于一季度GDP同比增长5.4%、基建投资加速及地方专项债发行增加，展现较强抗跌性。
在下跌的行业中，电力设备、机械设备、汽车等出口占比较高的行业，因受海外关税政策扰动，面临较大压力。同时，前期较为强势的科技板块如计算机等，在市场风险偏好波动以及行业短期业绩兑现度不足的情况下，资金获利了结，导致板块出现回调。
二、海外局势：衰退预期与贸易摩擦交织
1、全球增长预期下调与贸易冲击。IMF将2025年全球经济增速预期从3.3%下调至2.8%，美国、欧元区增速分别下调0.9和0.2个百分点至1.8%和0.8%，中国维持4%不变。美国加征关税导致全球贸易成本上升，测算显示全面关税将使全球GDP增速再降0.3个百分点。美国对中国输美商品加征关税税率不断提升，中国反制，涉及机电、化工、农产品等领域。欧盟暂停对美反制措施90天，但保留报复权利，德国汽车行业预计受冲击最大。
图表3：IMF全面调降全球经济增速预期
来源：IMF
2、美联储政策转向，欧洲央行降息周期开启。美联储3月会议维持利率在4.25%-4.5%，缩表放缓，点阵图显示全年降息两次。但3月非农新增22.8万人远超预期，失业率微升至4.2%，工资增速放缓至3.8%，经济韧性与通胀黏性并存。欧洲央行决定自2025年4月23日起，欧元区存款机制利率、主要再融资利率和边际贷款利率将分别降至2.25%、2.40%和2.65%。这是欧洲央行继2024年6月开始降息以来的第7次降息。
图表4：美联储3月维持利率不变
来源：Wind、长城证券产业金融研究院
3、贸易摩擦对产业链的冲击
美国关税导致全球贸易量预计下降0.2%，北美地区出口降幅达12.6%。企业加速调整供应链布局，部分产能向东南亚、墨西哥转移，但短期内难以完全替代中国制造业优势。此外，WTO首次预测服务贸易受关税影响，2025年全球服务贸易量增长4%，较先前预期低1个百分点。金融、科技服务领域的跨境合作面临更多壁垒。
三、国内经济：温和复苏与政策加力并存
1、经济增长超预期，但结构性矛盾仍存。2025 年一季度GDP同比增长5.4%，显著高于市场预期的5.13%，环比增长1.2%。工业增加值同比增长6.5%，装备制造业和高技术制造业分别增长10.9%和9.7%，新能源汽车、工业机器人等高端产品产量增速超25%。但内需不足问题仍未根本解决，一季度居民人均消费支出实际增长5.3%，服务消费虽同比增长5%，但商品零售增速分化，耐用消费品需求疲软。
图表5：国内生产总值增长速度
来源：统计局
2、通胀方面，物价边际改善，核心CPI回升。3月CPI同比下降0.1%，降幅较上月收窄0.6个百分点；核心CPI同比上涨0.5%，为2024年8月以来首次转正。食品价格同比降幅收窄至1.4%，鲜菜、猪肉价格环比季节性回落；非食品价格同比上涨0.2%，服务消费价格回升带动核心通胀改善。PPI 同比下降2.5%，受国际大宗商品价格下跌和国内需求不足拖累，但加工业价格降幅收窄显示政策效果逐步显现。
图表6：国内生产总值增长速度
来源：统计局
3、政策方面，稳增长与调结构协同推进。政策围绕稳增长与调结构协同发力。财政政策上，2025年财政赤字率拟按4%安排，新增政府债务总规模11.86万亿元，其中专项债4.4万亿元，还发行5000亿元特别国债补充银行资本，叠加6万亿元隐性债务置换额度；启动消费品以旧换新扩围，中央财政预拨810亿元。货币政策释放宽松信号，3月M2同比增7%。产业政策上，推动新质生产力发展，新能源汽车产销增势好，地方出台超50条房地产宽松政策，一线城市二手房成交量环比增超50%。
四、A股市场现状
当前，A 股市场正处于关键的发展阶段，估值修复与结构分化的特征尤为显著，这一态势对投资决策有着至关重要的影响。
1、估值水平：结构性分化显著
截至4月24日收盘，东方财富Choice数据显示，东财全A市盈率为14.71倍，市盈率百分位为21.87%；市净率为1.53倍，市净率百分位为4.95%。宽基指数看，北证50的市盈率百分位较高，为95.58%。而创业板指的市盈率百分位较低，为5.72%。行业指数方面，中证银行的市盈率百分位较高，为75.32%。而保险的市盈率百分位较低，为0.29%。
图表7：A股主要指数估值表（4月24日）
来源：choice、巨丰金融研究院
2、资金面：增量资金聚焦宽基ETF，外资分歧显现
内资方面，4月以来“国家队”通过宽基ETF（如沪深300、上证50）持续增持，推动大盘风格占优。4月7日至17日，股票型ETF净流入1926亿元，其中宽基ETF占比97%，沪深300、上证50等大盘指数成为配置重点，华泰柏瑞沪深300ETF单日成交额一度突破240亿元。这种资金虹吸效应与“国家队”维稳意图高度契合，截至4月21日，宽基ETF累计净申购超2100亿元，显示政策托底力度持续加码。同时，避险情绪驱动资金向低波动板块迁移：银行板块走强，电力设备因高股息属性获主力资金净流入，而半导体、计算机等科技成长板块受业绩兑现压力及关税扰动，资金持续流出，TMT 成交额占比回落至历史中位水平。
图表8：“国家队”宣布增持后，股票型ETF资金加大净流入
来源：Wind、东吴证券研究所、巨丰金融研究院
外资方面，北向资金对A股的配置减弱。2025年一季度北向资金整体流入114亿元，上一季度流出1384亿元，2024年以来累计流出526亿元。截至2025/3/31，陆股通的整体持股规模达到了22382亿元，占A股自由流通市值比重为5.5%。行业和个股层面，2025一季度北向资金流入汽车、电子、机械等，流出公用、通信、家电等。行业层面，一方面，2025年一季度北向资金整体流入汽车、电子、机械设备等靠前，其中稳定型外资流入电子（162亿元）、汽车（49亿元）、计算机（37亿元）较多，灵活型外资流入汽车（113亿元）、电力设备（77亿元）、银行（62亿元）较多。另一方面，2025年一季度北向资金整体流出公用事业、通信、家用电器等靠前，其中稳定型外资流出公用事业（-45亿元）、有色金属（-35亿元）、非银金融（-33亿元）较多，灵活型外资流出通信（-61亿元）、交通运输（-45亿元）、公用事业（-40亿元）较多。
图9:一季度北向资金整体流入114亿元、2024年以来累计流出526亿元
来源：Wind、国泰海通证券研究、巨丰金融研究院
整体看，北向资金对A股的配置减弱。这与外资普遍唱多中国的声音有所不符。
3. 市场情绪与流动性
4月A股市场量能与资金杠杆呈现明显的阶段性变化与结构性分化。从日平均成交额来看，全月日均约1.05万亿元，环比3月下降6.25%，但仍处于2023年以来高位。月初受美国关税政策预期影响，市场恐慌抛售后成交额创下2024年10月以来的新低。中旬“国家队”增持宽基 ETF 带动量能回升，但北向资金同期大幅流出，内外资博弈下市场观望情绪浓厚；月末政治局会议释放稳增长信号，推动日均成交额回升至1.15万亿元。板块方面，银行、电力等低波动板块成交额占比提升，科技成长板块则显著回落，凸显资金避险倾向。
两融数据显示杠杆资金呈现防御性收缩态势。截至 4月23日，两融余额较3月末减少423 亿元，融资余额下降、融券余额微增，反映投资者主动降低杠杆风险。行业配置上，高股息板块获融资资金青睐，银行板块融资净买入额占全市场近四成，而科技板块遭大幅减持。同时，两融交易额占比下滑、单日交易额创近七个月新低，显示市场参与度降温。尽管融券余额占比略有上升，但绝对规模仍处低位，表明资金收缩主要源于降杠杆，而非强烈看空预期。
五、五月展望
1、5月市场将进入“政策验证+外部博弈”关键期。国内4月底将公布4月PMI，同时5月中旬也将公布新的月度GDP，将进一步验证经济复苏成色。而5月起，超长期特别国债3000亿元资金投放及设备更新政策细则落地或成为重要催化；外部方面，需关注美国4月CPI，若高于预期可能强化美联储6月加息预期，加剧资本回流压力；技术面上，上证指数3300点面临一定的技术压力，有效突破仍需量能的进一步配合。
2、历史规律与当前市场匹配度。统计2010-2024年5月市场表现，上证指数下跌概率60%，平均跌幅0.58%，主要受年报和一季报业绩兑现、基金调仓影响。当前市场特征与2019 年4月相似，均处于经济复苏初期、成长股估值高位、外部贸易摩擦升温。但差异在于，当前金融板块估值更低、外资持股比例更高，提供更强安全边际。
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